Ambipar (AMBP3): da utopia ESG à implosão financeira

Como uma das maiores promessas do mercado de sustentabilidade no Brasil se transformou em um dos maiores colapsos corporativos da década.

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A utopia verde e o abismo da dívida

Durante boa parte da última década, o termo ESG — sigla em inglês para Environmental, Social and Governance — tornou-se quase uma senha mágica no mercado financeiro global. Ele traduzia a ideia de que empresas comprometidas com boas práticas ambientais, sociais e de governança estariam mais bem preparadas para o futuro, menos sujeitas a riscos reputacionais e regulatórios, e, portanto, mais merecedoras de capital e prêmios de valuation.

Esse movimento se intensificou após 2019, quando fundos de investimento e bancos passaram a vincular linhas de crédito e aportes à adoção de políticas “verdes”. No Brasil, em plena euforia de IPOs pós-pandemia, qualquer companhia capaz de se apresentar como protagonista de uma economia de baixo carbono recebia atenção imediata — e múltiplos generosos.

Foi nesse ambiente que emergiu a Ambipar Group (AMBP3), fundada por Tércio Borlenghi e sua esposa Crislaine Borlenghi. A empresa se apresentava como uma solução completa para o gerenciamento de resíduos e resposta a emergências ambientais — um negócio que soava simultaneamente lucrativo e moralmente virtuoso.

Com uma retórica afinada com o zeitgeist global e um modelo de negócios escalável, a Ambipar parecia encarnar o futuro da economia sustentável brasileira. Investidores institucionais, gestoras de fundos e até investidores de varejo enxergaram nela a oportunidade de unir propósito e retorno financeiro.

O que ninguém imaginava é que, por trás da narrativa sedutora do “capitalismo verde”, crescia uma bomba-relógio de endividamento acelerado, integração precária e contabilidade criativa, que explodiria poucos anos depois, comprometendo mais de R$ 10 bilhões em dívidas e levando a companhia à beira do colapso.

O IPO e a ascensão meteórica

O ponto de partida da saga foi julho de 2020. A Ambipar estreava na B3 com seu IPO de R$ 773,6 milhões, em um momento em que o mercado brasileiro vivia um verdadeiro frenesi de aberturas de capital. A pandemia havia deslocado uma avalanche de liquidez para a Bolsa, e investidores buscavam histórias de crescimento exponencial — especialmente aquelas com narrativa ESG.

A Ambipar vendia exatamente isso: um modelo de negócios centrado na sustentabilidade corporativa, com duas frentes bem definidas:

1. Ambipar Environment — focada em gestão ambiental, coleta e reciclagem de resíduos industriais, projetos de economia circular e consultoria ambiental para grandes corporações;

2. Ambipar Response — especializada em atendimento a emergências químicas, derramamentos, acidentes rodoviários e catástrofes ambientais.

Essa combinação parecia perfeita. De um lado, receita recorrente e previsível em serviços ambientais; de outro, uma operação de resposta emergencial com margens elevadas e grande visibilidade internacional.

A retórica oficial era impecável: “crescimento sustentável, geração de impacto positivo e liderança global em soluções ambientais”. No prospecto do IPO, a companhia prometia usar os recursos captados para expandir suas operações fora do Brasil e consolidar um mercado fragmentado por meio de aquisições estratégicas.

O mercado comprou a ideia. Grandes casas de análise passaram a classificar a Ambipar como a “primeira pure play ESG da Bolsa brasileira”. Os fundos especializados em sustentabilidade incluíram o papel em suas carteiras. E a demanda foi tão alta que a oferta saiu no topo da faixa indicativa.

Mas o que parecia um plano bem traçado rapidamente se transformou em uma corrida desenfreada por expansão. A Ambipar iniciou um processo de aquisições em série, que a transformaria em um verdadeiro conglomerado ambiental multinacional — e, ao mesmo tempo, a colocaria em um terreno de risco crescente.

Entre 2020 e 2022, a empresa comprou mais de 40 companhias, em diversos países e segmentos correlatos. O ritmo era alucinante: novas subsidiárias eram incorporadas praticamente a cada mês, algumas delas de pequeno porte, outras com operações complexas e dívidas próprias.

Em julho de 2022, a Ambipar atingiu seu ápice de visibilidade global ao listar a Ambipar Response na Bolsa de Nova York (NYSE). Era o coroamento da estratégia: transformar-se em uma marca internacional de impacto ambiental positivo, com presença em mais de 30 países.

A essa altura, a companhia já ostentava prêmios e reconhecimentos — foi eleita “Empresa do Ano no Guia Melhores do ESG” pela Exame e celebrada como um exemplo de capitalismo consciente no Brasil.

Mas enquanto o discurso florescia, o balanço começava a mostrar as rachaduras. O crescimento acelerado — quase sempre financiado por dívida — começava a pressionar o caixa e obscurecer a real rentabilidade do grupo.

Sob a superfície do sucesso, a Ambipar crescia em tamanho, mas não em liquidez. E a distância entre o lucro contábil e o dinheiro efetivamente gerado começava a se alargar perigosamente.

O problema estrutural: o lucro que não virava caixa

À primeira vista, os resultados da Ambipar pareciam impecáveis. A receita crescia em ritmo exponencial, o lucro líquido subia trimestre após trimestre, e os indicadores operacionais pintavam um retrato de eficiência e expansão sustentável.

Mas bastava um olhar mais atento para perceber uma contradição: a geração de caixa — o dinheiro real que entra e sai da empresa — não acompanhava a euforia contábil.

Esse é um tipo de descompasso que costuma passar despercebido por investidores desatentos. Empresas que crescem via aquisições conseguem mostrar resultados expressivos no curto prazo, porque incorporam o faturamento das empresas compradas de forma imediata. O problema é que o caixa — o combustível que mantém a operação viva — leva tempo para se materializar, e frequentemente é drenado por custos ocultos e passivos herdados.

No caso da Ambipar, o modelo de crescimento acelerado começou a mostrar suas fragilidades já no final de 2021. A cada nova aquisição, os custos de integração, as diferenças de sistemas e as culturas corporativas divergentes geravam ruídos e atrasos operacionais.

Além disso, a natureza dos contratos da companhia — especialmente no braço Environment — exigia forte capital de giro. Os clientes, em sua maioria grandes indústrias e entes públicos, pagavam com prazos longos, muitas vezes acima de 120 dias. Já os fornecedores e funcionários precisavam ser pagos em prazos curtos. O resultado era uma equação de liquidez cada vez mais tensa: vendas crescentes, mas pouco dinheiro no caixa.

O efeito colateral das aquisições em série

A Ambipar apostava em um modelo clássico de consolidação: comprar empresas menores, ganhar escala e capturar sinergias operacionais. Na teoria, fazia sentido. Na prática, as sinergias não se realizavam no ritmo esperado.

Cada empresa adquirida trazia consigo uma herança: passivos trabalhistas, sistemas contábeis fragmentados, estoques inflados e até litígios ambientais pendentes. Integrar tudo isso exigia tempo, pessoal qualificado e capital — três recursos que a Ambipar começou a consumir em ritmo preocupante.

Para financiar essa corrida, a empresa recorreu ao endividamento externo, emitindo títulos em dólar, incluindo green bonds — dívidas “verdes”, supostamente atreladas a projetos sustentáveis. No papel, parecia uma jogada brilhante: captar recursos internacionais a juros baixos, aproveitando a onda ESG. Na prática, o dólar em alta e o custo crescente de rolagem criaram uma armadilha cambial que ainda não se fazia totalmente visível.

A ilusão do EBITDA

Durante esse período, a Ambipar passou a enfatizar um indicador que virou quase uma muleta em sua comunicação com o mercado: o EBITDA (lucro antes de juros, impostos, depreciação e amortização).

O EBITDA é útil para medir eficiência operacional, mas também pode mascarar problemas de caixa, porque ignora o impacto dos investimentos e da variação do capital de giro — justamente os pontos mais críticos para quem cresce via aquisições.

Assim, enquanto o EBITDA subia 34% no segundo trimestre de 2025 em relação ao mesmo período do ano anterior, o fluxo de caixa operacional caía discretamente — um sinal sutil, porém gravíssimo.

Indicador (R$ milhões)	2T24	2T25	Variação	Interpretação
Receita Líquida	1.414,7	1.770,7	+25,2%	Crescimento forte
EBITDA	436,4	585,7	+34,2%	Expansão operacional
Dívida Líquida	5.200	5.950	+14,4%	Endividamento crescente
Geração de Caixa Operacional	438,8	431,9	-1,6%	Estagnação do caixa
Caixa Livre (após capex)	108,7	103,2	-5,1%	Esgotamento da liquidez

Os números pareciam bons na superfície, mas o motor interno começava a engasgar. A cada trimestre, a empresa precisava de mais crédito para manter o giro.

Enquanto isso, o endividamento em dólar inchava, e os credores internacionais começavam a exigir covenants (cláusulas de desempenho mínimo). Um leve descumprimento desses índices poderia levar ao vencimento antecipado de toda a dívida — algo que, na época, parecia improvável, mas que mais tarde se tornaria o ponto de ruptura da Ambipar.

O paradoxo do crescimento sem fôlego

Internamente, havia sinais de alerta. Relatórios de auditoria indicavam dificuldades na consolidação das demonstrações financeiras. Departamentos inteiros trabalhavam em planilhas paralelas para fechar balanços, e parte do fluxo de caixa era consumida apenas para cobrir diferenças de integração entre filiais.

A estratégia de expansão desenfreada, que havia catapultado a Ambipar à fama, agora começava a asfixiá-la. O crescimento virou dependência — e a dependência, dívida.

No fim de 2023, já estava claro para alguns analistas mais atentos que a Ambipar vivia um crescimento ilusório: o lucro contábil era verdadeiro, mas o dinheiro para sustentá-lo não existia.

E foi nesse cenário de pressão financeira crescente que o fundador e controlador, Tércio Borlenghi, decidiu voltar ao comando da empresa, em uma tentativa de resgatar a credibilidade e reconduzir o grupo ao caminho da eficiência.

A tentativa de virada: o retorno do fundador e a chegada do banqueiro

Quando a engrenagem financeira da Ambipar começou a ranger, o otimismo que havia sustentado a tese de crescimento infinito deu lugar à inquietação. Analistas, antes fascinados pela velocidade das aquisições, passaram a questionar a lógica do modelo. Os relatórios trimestrais ainda exibiam números robustos, mas a confiança — elemento invisível e vital no mercado — começava a se desgastar.

Internamente, o clima era de tensão. O grupo havia se transformado em uma colcha de retalhos corporativa: 42 empresas adquiridas em pouco mais de dois anos, cada uma com seus sistemas, políticas, culturas e balanços. As promessas de sinergias e eficiência escorriam por entre os dedos.

Foi nesse momento que o fundador, Tércio Borlenghi Júnior, percebeu que a criatura estava à beira de escapar do controle do criador.

O retorno do fundador

Em julho de 2023, Borlenghi — empresário experiente e carismático, que havia construído a Ambipar do zero em Limeira (SP) — tomou uma decisão drástica: demitiu o CEO profissional que ele mesmo havia contratado durante a fase de expansão e reassumiu pessoalmente o comando.

O movimento foi recebido com curiosidade pelo mercado. De um lado, havia quem enxergasse uma tentativa legítima de resgatar o DNA original da companhia; de outro, quem via um sinal de que a situação era mais grave do que a Ambipar admitia.

A mensagem, porém, era clara: a era do crescimento a qualquer custo havia acabado. Era hora de desacelerar, consolidar as aquisições e transformar o lucro contábil em caixa real.

Borlenghi sabia que o desafio seria brutal. Integrar dezenas de operações heterogêneas exigia mais do que boa vontade — exigia disciplina financeira, um controle rígido do capital de giro e habilidade para renegociar uma dívida que já beirava R$ 6 bilhões.

Mas o fundador ainda contava com um trunfo: o capital simbólico da marca Ambipar. Mesmo em meio à turbulência, a companhia mantinha uma presença global sólida, com clientes de peso e um modelo de negócios essencialmente resiliente — afinal, gestão ambiental e resposta a emergências não são modismos, são necessidades permanentes.

A questão era financeira e de governança, não operacional.

O reforço de peso: João Arruda

Consciente de que precisava mais do que nunca de credibilidade junto ao mercado, Borlenghi decidiu buscar um nome que simbolizasse competência técnica e confiança institucional. Em julho de 2024, ele anunciou a chegada de João Arruda, ex-executivo do Bank of America, como Chief Financial Officer (CFO) da Ambipar.

A escolha foi recebida com euforia. Arruda tinha um histórico impecável em reestruturação de passivos e mercado de capitais internacionais — exatamente o perfil que a Ambipar precisava para renegociar com credores e redesenhar o cronograma de suas dívidas.

O anúncio caiu como um bálsamo em um mercado faminto por sinais de que a empresa estava no caminho da recuperação. Investidores voltaram a comprar o papel com entusiasmo quase irracional.

Em poucos meses, as ações subiram mais de 1.000%, saindo de níveis deprimidos e chegando a superar R$ 10,00 por ação. A Ambipar parecia finalmente ter encontrado o equilíbrio entre ambição e disciplina.

Relatórios de casas de análise voltaram a recomendar a ação, agora sob o rótulo de “tese de turnaround” — uma história de recuperação corporativa, não mais de crescimento desmedido.

O início da reconstrução

Sob o comando de Arruda, a empresa iniciou uma auditoria detalhada em suas subsidiárias e revisou contratos com fornecedores e clientes. O objetivo era destravar o capital de giro, reduzir custos financeiros e simplificar a estrutura operacional.

O novo CFO também iniciou conversas com credores internacionais, entre eles o Deutsche Bank, para alongar prazos e reestruturar parte das dívidas emitidas no exterior. Segundo fontes próximas à gestão, Arruda defendia um plano gradual e negociado — evitando medidas drásticas que pudessem abalar ainda mais a confiança.

Internamente, as mudanças começaram a surtir efeito. A Ambipar passou a controlar com mais rigor os prazos médios de recebimento e pagamento, cortou gastos redundantes e iniciou a padronização dos sistemas contábeis. Pequenos sinais positivos voltaram a aparecer no fluxo de caixa.

Por um breve momento, parecia que a empresa havia reencontrado o rumo.

A esperança de um novo ciclo

Entre o fim de 2024 e o primeiro semestre de 2025, a Ambipar voltou a ser citada em relatórios de fundos ESG e em artigos da imprensa como exemplo de “recuperação responsável”. O mercado enxergava o retorno de Tércio Borlenghi como um gesto de comprometimento, e a presença de João Arruda como o selo de racionalidade que faltava.

As aquisições haviam cessado, a estrutura começava a se organizar, e o discurso era o da disciplina financeira. Parecia o início de um novo ciclo — mais maduro, mais técnico e menos eufórico.

Mas essa calmaria seria breve.

Nos bastidores, os problemas estruturais da dívida não estavam resolvidos — apenas adormecidos. E quando o Deutsche Bank decidiu apertar o cerco, em setembro de 2025, a tempestade que se formava há anos finalmente explodiu com toda a força.

A crise total: o Deutsche Bank, o cross-default e o colapso da confiança

Setembro de 2025.
O que antes parecia uma história de recuperação exemplar se transformaria em uma corrida contra o tempo.

O mercado foi pego de surpresa quando a Ambipar anunciou que havia ingressado na Justiça do Rio de Janeiro com um pedido de tutela de urgência — uma medida desesperada para impedir que um de seus principais credores, o Deutsche Bank, exigisse o vencimento antecipado de uma dívida de US$ 550 milhões.

Por trás do jargão jurídico, o que estava em jogo era simples e devastador: a sobrevivência da empresa.

A faísca: a disputa com o Deutsche Bank

O Deutsche Bank havia financiado parte da expansão da Ambipar através de green bonds — títulos de dívida emitidos com a promessa de financiar projetos sustentáveis. Esses papéis haviam sido vendidos a investidores internacionais ávidos por empresas alinhadas ao discurso ESG.

Mas à medida que a situação financeira da Ambipar se deteriorava, o banco passou a exigir garantias adicionais sobre esses títulos. Em essência, queria antecipar o pagamento — alegando risco elevado de inadimplência.

A Ambipar, por sua vez, sustentava que essa exigência violava o contrato original. E mais: temia que, se aceitasse as condições do banco, desencadearia uma catástrofe jurídica chamada cross-default.

O efeito dominó: o temido cross-default

O termo pode soar técnico, mas o impacto é letal. Cross-default — ou vencimento cruzado — é uma cláusula presente na maioria dos contratos de dívida corporativa. Ela determina que, se uma empresa deixar de honrar uma obrigação financeira com um credor, todos os outros podem exigir o pagamento imediato de suas respectivas dívidas.

Na prática, é como se todos os credores estivessem ligados por um fio invisível. O rompimento de um aciona todos os outros.

No caso da Ambipar, isso significava que, se o Deutsche Bank conseguisse judicialmente antecipar o pagamento dos US$ 550 milhões, os demais contratos — somando mais de R$ 10 bilhões — poderiam ser automaticamente executados.

Era o colapso em cadeia.

Os executivos sabiam que, diante de uma exigência desse tamanho, a companhia simplesmente não teria recursos para pagar. A falência seria uma questão de dias.

A tempestade perfeita: dívida, escândalo e desconfiança

Enquanto a batalha judicial com o Deutsche Bank avançava, uma nova crise estourava nos bastidores — e dessa vez, atingia o coração do pilar mais sensível da Ambipar: a governança corporativa.

Vazou a informação de que a empresa havia investido recursos em um fundo de investimento que, por sua vez, emprestava dinheiro de volta para a própria Ambipar — e também para outras empresas controladas pelos mesmos acionistas majoritários.

Era o clássico caso de operações com partes relacionadas — um tipo de transação que, embora legal em algumas circunstâncias, levanta sérias suspeitas quando não há transparência e critérios de mercado.

A denúncia caiu como uma bomba.

Em um contexto em que a Ambipar já lutava para provar sua solidez financeira, a revelação de que havia recursos circulando entre empresas do mesmo grupo soou como um alerta vermelho para investidores e reguladores.

O problema das partes relacionadas

Para entender a gravidade, basta imaginar a seguinte situação:
A empresa “A” (Ambipar) aplica dinheiro em um fundo “B”. Esse fundo, em vez de diversificar o capital em investimentos independentes, empresta novamente o dinheiro para a própria empresa “A” ou para negócios do mesmo controlador.

O resultado?
Um círculo vicioso de recursos — o dinheiro parece “girar” e gerar liquidez, mas na prática, não sai do mesmo grupo econômico.

Esse tipo de manobra pode criar uma ilusão de solidez financeira, inflando o caixa e maquiando balanços. Além disso, configura um conflito de interesse grave, pois o controlador passa a decidir, ao mesmo tempo, onde o dinheiro é aplicado e para quem ele é emprestado.

No mercado, onde a governança é sinônimo de confiança, esse tipo de prática é visto como o equivalente a abrir um buraco no casco de um navio já sobrecarregado de dívidas.

A reação foi imediata. A CVM abriu investigação, investidores estrangeiros suspenderam cobertura sobre o papel, e os fundos institucionais começaram a se desfazer das ações.

A saída do CFO e o colapso da narrativa

Como se não bastasse, em meio à explosão de crises simultâneas — judicial, financeira e reputacional — veio o golpe final: João Arruda, o CFO que simbolizava a recuperação da Ambipar, deixou o cargo.

Até hoje, não há clareza se ele pediu demissão ou se foi demitido, mas o fato é que sua saída destruiu o último fio de esperança que ligava a empresa ao mercado.

A figura do banqueiro de confiança, o homem que havia emprestado credibilidade internacional à companhia, desaparecia exatamente no momento em que a Ambipar mais precisava de estabilidade.

O efeito foi devastador.

Em questão de semanas, as ações despencaram mais de 90%, saindo de R$ 10,00 para R$ 0,75. O papel, antes símbolo do “capitalismo verde” brasileiro, virou uma penny stock — o termo usado para ações de centavos, altamente especulativas e consideradas apostas desesperadas.

A Ambipar, que havia sido celebrada como uma das maiores promessas do ESG na América Latina, agora lutava para evitar a insolvência — o exato oposto da imagem sustentável que a havia consagrado.

A falha de governança que desmontou o mito ESG

O mais irônico é que a derrocada não começou por um erro operacional, mas por uma quebra de confiança — o elemento central do “G” em ESG.

Enquanto o mercado acreditava estar financiando uma empresa-modelo de governança e sustentabilidade, descobria-se que os pilares eram frágeis, e que parte dos recursos captados para “crescimento verde” havia sido reciclada dentro do próprio grupo econômico.

Era o colapso não apenas de uma companhia, mas de uma narrativa inteira — a do “capitalismo sustentável” sem base financeira sólida.

Conclusão – De Growth a Aposta de Alto Risco

A trajetória da Ambipar é, antes de tudo, um estudo de caso sobre os perigos do crescimento agressivo sem disciplina financeira.
Durante alguns anos, a companhia representou o ápice da euforia ESG brasileira: uma história de propósito, expansão global e valorização acelerada.
Mas, ao longo do caminho, o sonho de “crescimento sustentável” cedeu espaço a um ciclo de aquisições em série, endividamento crescente e erosão de governança.

O negócio principal — serviços ambientais e resposta a emergências — segue sólido e relevante.
A demanda estrutural por soluções sustentáveis não desapareceu, e a Ambipar ainda detém ativos operacionais de qualidade, presença internacional e know-how técnico.
No entanto, a empresa está hoje encurralada por um tripé de fragilidades: balanço pressionado, integração incompleta e governança abalada.

Investir em AMBP3, neste momento, é assumir uma aposta de alto risco e alta recompensa — uma posição especulativa que depende de três fatores críticos:

1. Renegociação da dívida: evitar que o cross-default se concretize e comprometa o grupo inteiro.

2. Conversão de lucro em caixa: resolver de forma definitiva o problema de capital de giro e transformar lucro contábil em geração efetiva de caixa.

3. Integração das aquisições: capturar as sinergias prometidas, reduzir sobreposição operacional e aliviar a dependência de capital externo.

Em outras palavras, quem compra Ambipar hoje não está investindo na promessa ESG de 2020, mas sim na capacidade da nova gestão de desarmar um passivo explosivo e reconstruir credibilidade financeira.

A empresa ainda pode sobreviver — até prosperar — se conseguir reorganizar sua estrutura e restaurar a confiança perdida.
Mas, enquanto isso não acontece, AMBP3 deixou de ser uma tese de “growth verde” e se transformou em uma aposta tática de reestruturação, onde o risco é tão evidente quanto o potencial de recuperação.